GBL et Recordati : convaincre les vendeurs a désormais un prix

Pour une holding, réussir une acquisition demande de réunir l’argent et les vendeurs. Chaque euro ajouté au prix facilite peut-être la vente, mais augmente aussi la somme que l’entreprise devra faire fructifier. L’offre sur Recordati met GBL face à cet arbitrage.

Le 6 octobre, le consortium auquel participe GBL a relevé son offre sur le laboratoire italien de 51,29 à 53 euros par action. Il l’a prolongée jusqu’au 23 octobre. Les bulletins Teleborsa recensent 955 751 titres supplémentaires le 7 octobre, puis seulement 24 840 le lendemain. Le cumul atteint 99,83 millions d’actions au 8 octobre.

Le sursaut d’une séance ne suffit donc pas à établir un rythme durable. Pour suivre l’opération, deux questions comptent : combien de titres restent à réunir, et quel capital GBL devra finalement engager ?

Rossini vend. Une nouvelle équipe achète

Rossini est le véhicule qui détient le grand bloc de Recordati, soit 46,82 % du capital. Il appartient à CVC Fund VII. Ce vendeur a promis d’apporter ses titres à l’offre.

En face, CVC Fund IX et GBL portent le projet avec leurs partenaires. Black Mountain est le véhicule d’investissement de GBL dans l’opération. Andrea Recordati, membre de la famille historique du laboratoire, participe également au nouvel ensemble. Rossini et la famille Recordati jouent donc des rôles distincts.

Pourquoi deux fonds CVC ? Un fonds plus ancien peut céder un investissement à un fonds plus récent et à de nouveaux partenaires. Les capitaux changent de mains. Pour GBL, la question décisive devient ce que cette nouvelle équipe pourra faire de Recordati au prix payé.

53 euros à recevoir, 53,71 euros pour comparer

Un actionnaire qui apporte aujourd’hui une action recevra 53 euros selon les conditions de l’offre. Le communiqué mentionne aussi 53,71 euros. Ce second montant ajoute le dividende de 0,71 euro déjà payé en mai. Il sert à comparer la valeur totale reçue par un actionnaire ayant conservé son titre depuis cette période.

La hausse de 1,71 euro représente 3,33 % du prix précédent. Sur toutes les actions visées, elle augmente le coût maximal de l’offre d’environ 339,5 millions d’euros, à 10,52 milliards. Cette enveloppe appartient au consortium. La contribution supplémentaire de GBL n’est pas détaillée dans le communiqué.

Où en sont les acheteurs ?

Le bulletin des apports porte sur les actions visées par l’offre. Au 8 octobre, les 99,83 millions de titres représentent 50,28 % de cette base. Pour suivre l’objectif de 66,67 %, il faut revenir au capital total de Recordati et ajouter les titres déjà détenus hors de l’offre. C’est ce changement de base qu’explique la jauge.

Avec les participations physiques de GBL et CVC publiées en juillet, supposées inchangées, notre reconstitution atteint 52,80 % du capital. CVC dispose aussi d’un contrat pouvant conduire à la livraison de 10,25 millions d’actions. Leur livraison intégrale, sans double comptage, porterait le total à 57,70 %.

Il manquerait alors environ 18,75 millions d’actions pour atteindre le seuil. Sans cette livraison, l’écart serait de 29,00 millions. Ces deux scénarios donnent un repère de progression. Les achats réalisés depuis juillet, s’il y en a eu, peuvent modifier cette distance.

Le gros compteur et le petit solde

Le bloc promis par Rossini explique l’essentiel des apports. En le retirant du cumul du 8 octobre, il reste 1,91 million de titres, contre 369 202 au 16 septembre. Ce solde représente environ 0,91 % du capital.

Le graphique révèle ce que le grand total masque : une progression sensible le 7 octobre, suivie d’un ajout beaucoup plus modeste le 8. Les bulletins ne nomment pas les apporteurs. Ils permettent de suivre les quantités, tandis que les raisons de vendre restent propres à chaque actionnaire.

Ce que l’actionnaire de GBL doit regarder

Recordati développe et commercialise des médicaments, notamment pour les maladies rares et les soins spécialisés. Pour le holding dirigé par Ian Gallienne, l’opération renforce le choix de la santé et des participations privées avec une influence sur leur développement.

Le plan initial annoncé en mai prévoyait jusqu’à environ 1,3 milliard d’euros pour GBL, titres déjà achetés compris. Cela équivalait à près de 10 % de son actif net de fin mars. Le prix vient de changer. Il faudra donc lire la contribution définitive du holding, ses droits dans le consortium et le rendement attendu sur cette base actualisée.

Le prochain rendez-vous est le 23 octobre, date de clôture prévue. Le règlement est fixé au 2 novembre, avec une éventuelle réouverture du 3 au 9 novembre. Le seuil de 66,67 % demeure une condition de l’offre, susceptible d’être levée selon ses modalités. La sortie de Bourse dépend aussi d’autres règles et étapes.

Comment nous avons compté

Les données d’apports sont celles du bulletin Teleborsa du 8 octobre, repris par La Repubblica à 18 h 45. Il s’agit d’un bulletin d’agence, et non du relevé définitif de l’initiateur. Le capital de référence comprend 209 125 156 actions. La base de l’offre comprend 198 525 562 actions.

Les scénarios ajoutent aux 99 825 059 apports les 6 800 946 titres de GBL et les 3 798 648 titres de CVC recensés en juillet, supposés inchangés. Le scénario supérieur ajoute 10 250 000 titres distincts livrés au titre du contrat CVC. Les écarts exacts au seuil sont de 28 999 089 et 18 749 089 actions. Le communiqué du 6 octobre autorise de nouveaux achats par CVC et reporte l’échéance du contrat au 2 novembre. Le relevé final permettra de vérifier la détention effective.

Le solde hors Rossini suppose que ses 97 912 463 titres sont entièrement inclus dans chaque cumul. Les observations retenues datent du 16, 22 et 28 septembre, puis des 2, 5, 7 et 8 octobre. Les 1,3 milliard et 10 % décrivent le plan initial et l’actif net de mars. Le surcoût maximal utilise toutes les actions visées par l’offre. Le communiqué anglais du 6 octobre est une traduction de courtoisie, la version italienne faisant foi.

Correction de notre article du 17 septembre : le cumul du 16 septembre était de 98 281 665 actions. Les 98 281 125 cités correspondaient au 15 septembre. La distance au seuil doit aussi intégrer les titres détenus en dehors de l’offre. Nos analyses de l’offre initiale et du financement donnent le contexte de ce suivi.