Wendel : Stahl ramène la dette nette à 183 M€, mais la dette nette ajustée au sens de S&P monte à 714 M€

Au 30 septembre 2026, la dette nette de Wendel tombe à 183 M€, contre 1 181 M€ en juin, parce que sa trésorerie compte déjà les 1 145 M€ de Stahl reçus le 1er octobre. Le ratio d'endettement au sens de S&P, qui comptait dès juin les cessions à venir, passe pourtant de 7,8 % à 9,5 %. Selon la même méthode, la dette nette ajustée a gagné 163 M€ en un trimestre, à 714 M€.

Pourquoi l'actionnaire de Wendel est concerné : l'actif net réévalué publié le même jour monte à 167,0 € par action au 30 septembre, contre 158,9 € au 30 juin. Ce chiffre mesure la valeur. La dette nette ajustée mesure la marge de manœuvre, en creux : de combien les dettes, les puts et les engagements dans des fonds dépassent la trésorerie et les opérations attendues. Stahl a changé la forme du bilan de Wendel, et sa marge de manœuvre a reculé en un trimestre.

Wendel publie deux ratios d'endettement (loan-to-value), comme l'expliquait notre analyse du 21 septembre. Le ratio « spot » rapporte la dette nette aux actifs : 15,4 % en juin, 2,6 % en septembre, Stahl compris. Le ratio au sens de S&P rapporte la dette nette ajustée aux actifs corrigés des mêmes retraitements : 551 M€ sur 7 058 M€ en juin, 714 M€ sur 7 506 M€ en septembre (calcul Opulion). En juin, ses retraitements comptaient 1 546 M€ de cessions et acquisitions postérieures, rachat d'actions compris, une ligne qui comprenait Stahl et IHS selon notre lecture (Wendel attendait alors environ 1,65 Md€ des deux). En septembre, la même ligne tombe à 414 M€, sans ventilation publiée. La chute du ratio spot vient de Stahl, et seul le ratio au sens de S&P compare les deux trimestres selon la même méthode. Notre article du 5 octobre prévenait que la caisse d'octobre ne se colle pas au bilan de juin. Wendel la colle au bilan de septembre, sous un libellé explicite.

Calcul Opulion : les ressources retenues par la méthode, trésorerie à l'arrêté plus opérations postérieures, passent de 2 053 M€ (507 + 1 546) à 1 914 M€ (1 500 + 414), soit 139 M€ de moins. Les puts montent de 26 M€, les engagements non appelés de 1 M€, la dette baisse de 4 M€. Le total donne 162 M€ : les sommes se recollent à 1 M€ près, l'écart venant des arrondis de l'émetteur. Le communiqué publie un seul emploi du trimestre, 50 M€ réinvestis dans Globeducate en septembre. Le montant retenu pour Stahl dans la ligne de juin reste inconnu : Wendel en attendait environ 1,2 Md€ en juillet, et a reçu 1 145 M€.

Les puts et les engagements sont des décaissements possibles ou promis en échange d'actifs, pas des pertes de valeur. Les puts, 550 M€, sont les options de vente liées à Monroe Capital et à Committed Advisors, dont Wendel détient environ 72 % et 64 %. Pour Monroe, le communiqué de clôture du 31 mars 2025 prévoyait un put et un call sur les 25 % conservés par les vendeurs, en trois tranches de 2028 à 2032, payables en numéraire. Les 394 M€ d'engagements non appelés sont dus aux fonds d'IK Partners, de Monroe, de Committed Advisors et d'Iron Wave, à mesure des appels. L'actif net réévalué de 167,0 € par action compte la quote-part détenue de chaque gérant, sans déduire ces montants.

Pour l'actionnaire de Wendel, trois faits trancheront d'ici la fin de l'année : le versement de l'acompte de 2,55 € par action le 19 novembre, environ 98 M€ (calcul Opulion sur les 38,6 millions d'actions retenues pour l'actif net par action au 30 septembre), la journée investisseurs du 2 décembre, puis la clôture de la cession d'IHS, attendue d'ici la fin de l'année pour environ 535 M$ si les actionnaires d'IHS et les autorités l'approuvent. Le quatrième prendra plus de temps : l'emploi des 1 500 M€ de trésorerie au 30 septembre, Stahl compris, face auxquels le ratio au sens de S&P compte déjà 944 M€ de puts et d'engagements.